股票做空杠杆
文丨惠凯
编辑丨承承
券商合并概念成为弱市避险资金的“安全屋”，西部证券宣布收购国融证券点燃券商行情，而湖北省市国资旗下的长江证券等3家券商合并前景亦受到投资者看好。
近两年，湖北国资在证券市场表现亮眼，先后拿下天风证券、长江证券、九州证券(现更名为“华源证券”)三家券商， 在监管鼓励券商合并做大做强的政策导向下，有投资人期待三者能够合并互补 。对于投资人的期盼， 天风证券方面称，“公司不存在合并计划”。
湖北国资入手三家券商
近期A股行情低迷，再次考验3000点，但券商板块表现强劲，尤其是 西部证券6月21日公告将收购国融证券控股权激发投资者热情，券商板块领涨。 其他券商的合并想象空间进一步打开。
因收益率不达预期、解决债务压力等原因，近年有部分券商选择转卖股权来纾困，财力雄厚的国资成为最理想的受让方。譬如 在2022年，湖北国资就接连拿下了九州证券(现更名为“华源证券”)、天风证券股权。
公开资料显示，九州证券有50%股权被武汉开发投资有限公司(下称“武汉开投”)持有，而武汉开投是武汉金控集团全资控股子公司。据央行2020年11月发布的《金融控股公司监督管理试行办法》，规定如申请金控牌照，需满足实质控制2个不同类型金融机构、营收达到一定规模的要求。也因此，武汉金控集团在收购九州证券后，加上旗下已有的汉口银行等银行牌照，有望形成竞争力更强大、牌照更完备的地方金融控股集团。
湖北宏泰集团有限公司是天风证券新晋大股东，其进入后让天风证券成为了湖北省属金融企业。资料显示，宏泰集团是湖北省政府国资委监管的国有独资商业一类平台企业，是湖北省人民政府授权的国有股权(资本)集中持有主体、省级国有资本运营主体、省级国有资本有序进退通道。
时隔一年多，湖北国资在今年4月再下一城，拿下了长江证券15.6%股权。 据长江证券公告，湖北能源、三峡资本把持有的长江证券股权转让给长江产业集团，加上一致行动人的持股，湖北省国资委全资持股的长江产业集团成为长江证券第一大股东。
在湖北国资不断出手下，在长江证券、天风证券的股吧、雪球等论坛上，有不少投资者表达了对三家券商之间展开合并的预期。比如在股吧中，就有投资人表示，“长江天风合并，大势所趋”“合并有助于打造中部第一券商”。
4月22日，有投资人向天风证券提问，“公司与长江证券同在湖北，业务高度互补，是否有合作计划、是否有合并计划？”对此，天风证券方面回复称，“公司不存在合并计划”。
中国证券业协会的官方统计数据显示，长江证券、天风证券的员工分别是6700多人、3300多人，合计总数超过万人，规模接近头部券商。
长江证券内部治理存在短板
三家券商中，长江证券目前规模最大，但因其在公司治理上存在不足，不仅有多位保代被处罚，且今年一季度的业绩也出现了下滑。
财报披露，2023年时，长江证券还实现营业总收入68.96亿元，同比增长8.23%；归属于上市公司股东的净利润15.48亿元，同比增长2.58%。但到了今年一季度，长江证券实现营业总收入13.32亿元，同比下降38.09%；归属于上市公司股东的净利润4.02亿元，同比下降46.82%。
各项业务中， 长江证券一直把投行作为业务的重点，但自2023年下半年以来，受政策和项目公司自身问题的影响，其有多个IPO项目被接连被终止。 比如在今年5月中旬，上交所终止了长江证券承销保荐公司负责的一家大型化工企业IPO的审核，深交所终止了长江证券承销保荐公司负责的南京一家建筑设计公司的主板IPO的审核。
值得一提的是， 上市前突击分红是去年下半年以来监管层一直重视的问题，有很多IPO项目因此被终止了审核，而长江证券承销保荐公司所保荐的一家物业服务公司IPO项目在2023年12月也因此被问询过。 问询内容主要集中在：上市前突击分红、大额分红，2022年度分红3.45亿元，是当年净利润的1.2倍；大约五成的员工未缴纳公积金，存在补缴社保和公积金的风险；公司实控人高海清家族还持有新加坡永久居留权。
公司治理的不足，让长江证券承销保荐公司的多位保代在项目运作中被处罚。 比如保代张新杨、王海涛在清大科越IPO项目中，因存在对发行人财务内控事项尽调不充分、未能督促发行人在申报前对内控不规范事项充分整改、核心技术人员认定核查程序不到位等问题，被监管机构采取了监管警示措施。
据证券业协会信息，王海涛是长江证券承销保荐最资深的保代，作为A股首批保代之一，王海涛前后为14宗项目签字，如今却因清大科越项目的“低级错误”被处罚，可能会对长江证券承销保荐以往出色的品牌形象产生影响。
整体来看，长江证券承销保荐目前有11位保代受到过各种处罚，其中有部分受罚保代从长江证券承销保荐辞职，甚至有的已经离开投行行业。比如去年7月，因谷麦光电IPO项目受处罚的长江证券承销保荐旗下的保代辛莉莉，就已经从长江证券承销保荐离职。
近期，长江证券发布了2023年度利润分配方案，现金分红比例达42.86%。在监管层多次提倡上市公司加大分红和股东回报力度的政策导向下，长江证券的现金分红比例相比2022年度的44%分红比例是有所下降的。值得注意的是，长江证券为充实资本金发行了永续次级债“23长江Y1”、“24长江Y1”，而此次分红有可能触发永续次级债的强制付息条款。iFinD显示，两只永续次级债的剩余总额达45亿元。
目前，长江证券的PB最新值仅有0.89倍，已经“破净”，天风证券最新PB值为0.85倍。 截至去年底，长江证券的净稳定资金率是159.25%，而天风证券的净稳定资金率是121.91%。
在今年5月底召开的长江证券业绩说明会上，有参与者向长江证券董事长金才玖提问“股价不振，请问公司是否考虑回购？”后者回复称，“公司目前无应披露而未披露的重大信息。”
华源证券投行能力较弱 保代仅17人
在湖北国资入手的三家券商中，华源证券是惟一没有上市的券商。 资料显示，华源证券的前身九州证券曾于2017年前后大规模增资并完成股改，但受原股东“九鼎系”风险处置的影响，九州证券业务和人事受到深度影响，直到易主后业务才逐步恢复正常。
公开信息还显示，华源证券被武汉国资收购后，目前已经成为“武汉市属国资控股券商”，其股东武汉金融控股集团借收购之举也升级为“一级金融国资平台”。
据证券业协会官网数据，目前华源证券员工人数有1800多人， 投行团队规模在业内排名较低 。2023年报显示， 华源证券实现营收为-2.73亿元，净利润亏损9.07亿元。背后原因主要是，受历史金融资产风险压降、金融资产估值调整和计提信用资产减值的影响。
除了内部主动加速风险出清，股东也从外部也予以援手。今年4月，武汉开发投资有限公司等4家武汉国资股东完成对华源证券16.8亿元的增资，这一举措使得华源证券的抗风险能力得到明显增强。
就华源证券制定的五年发展规划来看，其谋求以大财富管理转型牵引投行、资管、投资、研究等其他条线，推动增资扩股、人才扩充。证券业协会数据显示，华源证券目前保代有17人，人数明显偏少。
今年5月，华源证券通过竞价方式收购了中植集团旗下的北京中植基金销售有限公司。公开资料显示，北京中植基金销售有限公司是一家拥有基金销售业务资格的独立基金销售机构。在 收购完成后，中植基金将名下资产、员工、系统等整体转让给华源证券，为华源证券后续发展财富管理业务提供有力支撑。
需要一提的是，在当前IPO发行节奏明显放缓，且监管对券商并购整合予以了更多鼓励和包容下，长江证券股吧中也有投资人给出建议，“查了一下，长江被国资收去后重组华源证券可能性最大，而且华源的股东少都是国企好操作。”
(本文已刊发于6月15日《证券市场周刊》，原标题为《湖北国资先后拿下三家地方券商股票做空杠杆，投资人期待三者合并》。文中提及个股仅作举例分析，不作投资建议。)